ABS发行额断崖式暴跌 蚂蚁金服业绩承压

“如果银行不改变，我们改变银行。”对于那些曾经不可一视的从业者，马云的昔日豪言一语成谶。如今，阿里巴巴孵化的浙江蚂蚁小微金融服务集团股份有限公司（下称蚂蚁金服）已建立起自己的金融帝国，并极大改变了金融版图和金融生态。

但是，金融作为国之重器并不容易掌控，蚂蚁金服过往两年也体验了一次“过山车”—其业绩刚刚在2017年暴增至峰顶，转瞬即跌至2018年的谷底。而其背后，是蚂蚁金服旗下两家小贷公司所对应的花呗、借呗ABS发行额的暴涨和骤跌。事实上，蚂蚁金服2017年利润的大部分正来源于上述两家小贷公司。

作为中国互联网巨头中较早创建的金融科技公司，蚂蚁金服的上市进程始终“只闻楼梯响，不见人下来”，甚至被规模和影响力远不及己的360金融（QFIN.O）拔得头筹，哪怕后者市值不过28.48亿美元。随着业绩大幅波动，这家凭借1500亿美元估值长时间列位全球“独角兽榜单”第一的庞然大物，也未必再如过往那般信心满满。毕竟，来自投资机构的估值计算，不仅考虑了去年6月那轮140亿美元的股权融资，同样也是基于此前该公司高光时的表现。

2019年前4个月，花呗、借呗ABS发行额在上年大幅下跌的基础上，继续呈断崖式下跌，蚂蚁金服业绩或面临更大考验。市场分析普遍认为，花呗、借呗ABS发行额大跌缘于2017年末网贷监管政策的持续加强。基于目前的市场环境，其发行额若想在今年下半年大幅回升并不容易。

《投资时报》记者还发现，在聚投诉平台上，对借呗和蚂蚁金服的投诉量在2018年下半年皆大幅上升，月均较上半年倍增，并在今年前4个月维持高位。甚至在属地监管部门重庆市地方金融监督管理局网站首页，现在也出现对借呗的投诉。

近期更是传出花呗运营主体“重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司（下称蚂蚁小微小贷）拟清算的消息。蚂蚁金服相关负责人对《投资时报》记者表示，相关清算信息为2015年的历史信息。早在2016年初，他们已向工商部门提交终止清算，继续正常经营。不过该负责人未说明当年拟清算及之后终止清算的原因。

在2018年前三个月的财报中，阿里巴巴（BABA.N）曾公告同意获取蚂蚁金服33%的股权，此亦被市场视为蚂蚁金服上市进入倒计时的某种信号。不过，在此之后却始终未有后续消息跟进。而蚂蚁金服相关负责人面对《投资时报》记者咨询未直接回应。记者随后向阿里巴巴相关公示邮箱发送采访函，但截至发稿未收到回复。

ABS发行额断崖式暴跌

金融受监管政策的影响较其他行业可能更为明显，花呗、借呗ABS发行额暴跌即发生在监管政策收紧的大背景下。

据中国资产证券化分析网信息，花呗资产证券化产品的原始权益人为蚂蚁小微小贷，借呗资产证券化产品的原始权益人为重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司（下称蚂蚁商诚小贷）。

来自中国资产证券化分析网企业ABS统计数据显示，2019年1月1日至5月14日，排名前十的原始权益人中蚂蚁小微小贷列第四位，发行额为120亿元。而蚂蚁商诚小贷不在前十之列，其中第十名的发行额为65.48亿元。

不妨再来看下历史数据。2016年，蚂蚁小微小贷和蚂蚁商诚小贷发行额分列第一和第四，分别为477.8亿元和165亿元，两者合计发行额为642.8亿元；2017年分列第一和第二，分别为1575亿元和1399.1亿元，两者合计发行额为2974.1亿元；2018年分列第一和第二，分别为1169亿元和555亿元，两者合计发行额为1724亿元。

这也意味着，2018年蚂蚁金服两家小贷公司合计发行额同比大跌42.03%，而2017年则暴涨362.68%。

据了解，2017年末相关部门印发并实施的《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》（下称《通知》）规定，加强小额贷款公司资金来源审慎管理。“以信贷资产转让、资产证券化等名义融入的资金应与表内融资合并计算，合并后的融资总额与资本净额的比例暂按当地现行比例规定执行，各地不得进一步放宽或变相放宽小额贷款公司融入资金的比例规定。对于超比例规定的小额贷款公司，应制定压缩规模计划，限期内达到相关比例要求，由小额贷款公司监管部门监督执行。”

而据2012年印发的《重庆市小额贷款公司融资监管暂行办法》，对小贷公司融资比例控制在公司资本净额的2.3倍内，其中，以银行业金融机构融资和回购方式开办资产转让业务的，两项融资余额之和不得超过公司资本净额的100%。

此外，2016年10月下发的《关于调整重庆市小额贷款公司有关监管规定的通知》规定，“证券交易所发行资产证券化产品和非回购式资产转让在备案的额度和期限内完成融资。”

不过，上述《通知》并未提及可以对非回购式资产转让网开一面。

2018年4月2日印发的《2018年重庆市小额贷款公司监管工作要点的通知》再次规定，“严格融资业务备案审核，防范违规融资和融资超杠杆，确保资金来源合法。”

据此前报道，2018年1月蚂蚁金服方面曾表示，“按照相关监管办法，蚂蚁两家小贷公司的现有杠杆率超过地方金融办的要求，蚂蚁小贷制定了相应的新规落实方案，将通过增资、业务合作等多种手段，逐步降低杠杆率，确保在监管指导下完全达到要求。”

2018年2月27日，蚂蚁小微小贷和蚂蚁商诚小贷的注册资本分别由20亿元和18亿元增至80亿元和40亿元。不过，相较它们此前的ABS发行量，仍远远不够。

蚂蚁金服业绩承压

阿里巴巴财报显示，在截至2018年12月31日的季度，根据与蚂蚁金服的利润分配安排，阿里巴巴未确认任何权利使用费和软件技术服务费。

据中信证券（600030.SH）测算，蚂蚁金服2018年税前利润约-19.01亿元，较其2017年税前利润131.89亿元呈垂直下跌。蚂蚁金服2018年第一到第四季度税前利润情况分别为-19.01亿元、24.27亿元、-24.27亿元及盈亏平衡。

阿里巴巴财报显示，蚂蚁金服2018年一季度净亏损、二季度净利大幅下降、三季度净亏损的原因包括：积极的市场和促销活动增加了支出；在用户获取、产品创新和国际扩张上进行投资，利用技术获得更多用户并抓住线下支付市场的增长机会。

据阿里巴巴招股书，其与蚂蚁金服2014年签署的协议规定，蚂蚁金服每年需向阿里巴巴支付知识产权及技术服务费，金额相当于蚂蚁金服税前利润的37.5%；同时，在条件允许的情况下，阿里巴巴有权入股并持有蚂蚁金服33%的股权，并将相应的知识产权转让给蚂蚁金服，上述利润分配安排同步终止。

阿里巴巴在截至2018年3月31日的财报中称，在2018财政年度，阿里巴巴同意获取蚂蚁金服33%的股权。当年2月1日，阿里巴巴与蚂蚁金服联合宣布，阿里巴巴将通过一家中国子公司入股并获得蚂蚁金服33%的股权。不过，截至目前，尚未有获取这笔股权的消息传出。

中信证券对蚂蚁金服2018年全年合计利润的测算仍依据入股前利润分配模式。

虽然阿里巴巴财报对于2018年蚂蚁金服利润下降的原因说明中未直接提及小贷，不过，当年蚂蚁花呗、借呗ABS发行量同比暴跌，且2017年蚂蚁金服两家小贷公司在其利润中占比很高。

据相关财报，蚂蚁小微小贷2017年税前利润（按“利润总额”计）为40.21亿元。蚂蚁商诚小贷2017年税前利润为71.85亿元。

2017年，蚂蚁金服两家小贷公司的税前利润之和为112.06亿元，占蚂蚁金服当年税前利润比例高达85%。

蚂蚁金服利润在2017年第四季度即锐降，据阿里巴巴财报推算，2017年蚂蚁金服第一到第四季度分别实现税前利润21.04亿元、52.43亿元、53.20亿元和5.23亿元。

而招商证券（600999.SH）的研报则称，2017年蚂蚁金服税前利润暴增354%主要得益于借呗、花呗带来的利润，而2017年第四季度和2018年第一季度的利润下滑是因为2017年底现金贷方面的严监管，导致借呗、花呗的ABS发行暂缓。

招商证券研报中引用的资料预计，到2021年，蚂蚁金服的收入构成中，技术服务将由2017年的占比34%大幅增至65%，连接服务由2017年的占比55%降至29%，金融服务由2017年的占比11%降至6%。

不过这毕竟是预期，仅就2019年而言，倘若下半年蚂蚁金服两家小贷公司ABS发行量不能大幅回升且拉至高位，蚂蚁金服业绩可能面临更严峻考验。同时，如果不大幅增加小贷公司资本金，且政策不放宽，ABS发行量大幅回升的难度依旧会很大。

迟早登陆资本市场的蚂蚁金服应该打醒精神了。要知道，之前一度估值1200亿美元的优步公司（UBER.O）近日上市时只获得了800亿美元的市值，并很快回落至672亿美元。名气之外，盈利从来是投资者的主要选项。