第一季度 上市险企利润增长分化

    近日，A股三大上市保险公司先后公布一季度业绩。一季度上市险企利润增长出现分化。

　　中国平安一季度实现归属于母公司股东的净利润为人民币58.14亿元，较去年同期增长27.8%；中国太保实现净利润34.49亿元，同比增长22.6%；中国人寿实现营业利润95.05亿元，同比减少23.2%；实现净利润79.71亿元，同比减少22%。

　　一季度上证指数上涨4.27%，总体维持震荡格局，导致国内最大机构投资者之一的中国人寿投资收益出现下滑。中国人寿表示，今年第一季度两项指标出现下滑主要是受投资收益减少影响，一季度公司总投资收益率为1.11%，简单年化总投资收益率为4.50%，相比其2010年总投资收益率5.11%，确实存在较大差距。

　　2011年，面对银保新规、债券收益率与5年期存款利率之间差距收窄、代理人招聘困难等挑战，寿险公司必须进行结构性调整。中金的研报指出，寿险公司盈利有望逐季环比改善，原因主要来自三方面：一是第二季度保费增速可能逐渐反弹，虽然高利率环境下保费收入难以实现高速增长，但银行保险渠道保费去年的高基数效应将在第二季度逐渐缓解；二是投资收益水平第二季度起有望改善，虽然中长期债券收益率难以大幅上升，但更多低利率债券将到期，并重新定价到较高的利率；而且第二季度股票市场将好于第一季度，保险公司动态调整资产配置到协议存款、企业债券和股票；三是保险合同负债折现率有可能在第三季度见底回升。

　　据统计，得益于产品结构的变化，新业务价值增速将快于整体保费增速，这有望在保险公司的中期业绩中得到证实。与纯寿险公司相比，中金更偏好综合保险集团，主要由于产险业务上半年仍将维持良好表现。考虑到中国太保业务仍将持续改善，且其新业务价值增速更高，中金将中国太保作为首选。

　　不仅中金，多数主流投行研究员短期首推中国太保。一方面，太保在加息周期中业绩弹性最大；另一方面，预计太保2011年净利润增速在三家保险上市公司中最快，寿险业务恢复性高增长和产险业务较快增长，且重仓银行股最多，截至去年底，十大重仓股中的半数是银行股，可能享受到银行股上涨的成果最多。

　　今年第一季度可能是全年盈利低点。目前投资收益水平尚未明显受益于去年10月份开始的加息周期，但未来几个季度这一情况有望改观。此外，10年期国债收益率的750天移动平均值将于三季度见底回升，从而推升长期保险合同负债的折现率，这将有助于中国太保和中国平安改善下半年业绩。

　　受益于综合成本率下降，产险业务表现依然较好，因此，中金预计保险公司业绩增速可能会出现分化，中国太保和中国平安这样的综合保险集团盈利增速有望高于纯寿险公司。

　　三大险企新业务价值增速的差距将缩小。中国太保在进行内部优化，2011年新业务价值增速有望超过20%，而中国平安受制于万能险销售困境，新业务价值增速将放缓至略高于20%。另外，从新业务价值倍数来看，中国太保目前估值较平安有约10%的折让，而两者新业务价值增速相似且中国太保的精算假设更为保守。此外，中国太保对保险合同负债折现率的上升更加敏感，而商业银行业务也有助于中国平安业绩稳定增长。另一方面，中金下调中国人寿评级至“中性”，原因在于其新业务价值增速只有14%，低于中国太保和中国平安的22%-23%。

　　随着保费增速反弹和投资收益上升，保险公司基本面将从2011年第二季度开始逐步改善。在新业务价值方面，2011年上半年将继续保持良好增长。尽管银保新规为保费增长带来压力，但新业务价值可能不会遭受严重影响，因为银保渠道新业务利润率相对较低，且在新业务价值中占比较小。另外，保险公司将加大对代理人渠道的开发力度，有望推动新业务利润率在2011年第二季度之后有所改善。

　　而随着保险股一季报的全部出炉，主流机构同样再次唱多保险股，原因为：第一，再融资等行业前期负面因素已在股价中体现较为充分；第二，保险权益投资中重仓银行等大盘股，银行板块大幅上涨使得保险股直接受益，净资产增速取得良好表现；第三，保险板块目前估值处于历史低点，在银行板块前期上涨后，保险板块估值优势进一步体现。