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从宝能华润双双表示反对万科重组，到二者在交易所问询函面前否认互为一致行动人，胶着的“万华之争”波澜再起，从罢免万科董事会多数成员提案被提出，到宝能系表态欢迎并真诚希望万科管理层中的优秀者继续留任，一幕幕的变脸大戏令投资者应接不暇。
近日，有人士将这场争斗的焦点带回源头，在资本江湖异军突起的保险资金究竟该不该举牌?保险公司用短期的负债来进行长期的股权投资是否损害了投保人的利益?宝能系利用万能险资金持股万科，究竟有没有表决权?如果答案是否定的，那么此后发生的一系列事件，从举牌到逼宫，大部分都将失去存在的意义，万科股权争夺战的逻辑也将被重写。
万能险=基金?
在万华之争渐入高潮，举牌万科背后的前海人寿万能险及其账户持股的投票权也被拉出水面。
有市场人士表示，“宝能利用万能险融资标购的股票，是没有表决权的，证监会应该公开站出来说明。基金投资者买基金是相信基金经理的投资理念，不是相信基金经理能够经营好企业!全世界各国监管机构都是认定万能险比照基金处理。”
该人士认为，如果万能险能强行收购一个上市公司，两种后果：一是所有的上市公司都可能被保险公司洗劫，证监会辛辛苦苦建设以基金为主体的机构投资体系，还不如外来的一个疯子。二是，万能险操盘者没有任何风险地入侵上市公司，赔了由保户担着，但进入和控制公司董事会，在实际资产运营上可以获取额外的利益，结果必然是血洗上市公司，让散户受损。宝能是牺牲了保户的利益和股票散户的利益。
对于将万能险类比基金说法，原人保资产首席经济学家、文华广润(厦门)资产管理公司总裁王家春认为，万能险不是基金，不能用基金投资的法律和方式评价万能险投资。“购买万能险，是投保人与保险公司之间的一种委托关系，属于合同法范畴。这区别于投资人购买基金，投资人和基金公司是一种信托关系，属于信托法管理范畴。因此，购买万能险和购买基金在法理上就存在本质的区别。具体来说，万能险资金是保险公司的负债，投资所形成的资产属于表内资产。保险公司承担资金投资的风险，并且给投保人一定的收益保证。相反，基金投资的风险由基金持有人承担，基金公司作为资金的管理人。从资金收益角度看，万能险资金的投资赚取的是利差收益，基金公司收入的主要是管理费。”王家春说。
同时，王家春还表示，万能险业务要计提保险风险最低资本，要受到严格的偿付能力约束。在国内外的保险市场上，万能险与传统保险一样，其资金一并划入保险公司的普通账户。由于普通账户的风险由保险公司承担，保险公司都会审慎对资金进行投资，在保障风险的同时满足对保单持有人承诺的收益。从配置上看，万能险与传统险也没有区别，都是按照监管规定要求配置于债券、股票、基金、其他金融产品等类别。并且受到与传统保险相同的监管约束，例如偿付能力监管、比例监管、压力测试，利率敏感度测试等，因此在配置和监管上，万能险也没有特殊之处。
经济观察报采访多位险资人士得到的答复是，保险公司有权使用万能险账户。一位保险公司高管看来，“我理解万能险算保险公司的资产，虽然独立账户核算，不进利润表的收入，但进资产负债表，并不是表外业务，所以保险公司可以在监管规则框架内全权处理。”
表决权争议
广东一名资深投行人士认为，“基金也有投票权，过往案例很多，格力电器争夺董事席位就是一个很好的例证。万能险就是保险公司自己设计的产品，当然有投票权。”
“更何况宝能系举牌万科的资金占比不大。事实上，在宝能持有的24%万科的股权中，万能险只有少部分。大部分是直接持股和资管计划，扣掉万能险，一样可以否决议案。前海人寿持股8%，其中还有2个点是自有资金，万能险估计约6%。”上述资深投行人士向经济观察报表示。
王家春也表示，目前有些人的观点认为万能险期限较短，不适宜投资长期股权，我认识这样的观点不够严谨。一个公司投资长期股权是否合适，应该从公司整体资产负债表看。应该关注整体的负债结构和整体的资产结构在期限和收益上的匹配，而不是单看它有多少钱。
2015年7月开始，宝能系旗下前海人寿协同深圳市钜盛华股份有限公司(下称“钜盛华”)，几度举牌万科，截至2015年12月18日停牌，宝能系在万科A所持股份比例为25.54%，占万科总股份的比例为24.26%，超越华润集团(持股比例15.29%)，成为万科第一大股东。
一位保险公司高管表示，险资举牌的好处在于，交易性金融资产以公允价值为计价，但长期股权投资以历史成本计价，即以成本计入资产负债表。另外，按照现行会计准则，派入董事，即可划入长期股权投资，以历史成本计价。
不过，上述保险公司高管向经济观察报表示，“这个(万能险投票权合法性)问题可适用的法律规定很不明确，无法可依。”上述保险公司高管进一步表示，现在保险资金的性质、归属、委托关系都需要进一步清晰界定。国外的经验是，类似险资投资需获得两块牌照，保险监管部门和证券监管部门的许可。不过他认为，万能险并非短线资金，其具体保险期限有长有短，不能一概而论。
此前，中国证券投资基金业协会法律部主任邓寰乐在财新网曾撰写《万能险买的股票有投票权吗》一文。
邓寰乐认为，根据《证券法》，中国证券登记结算公司负责登记证券持有人。中国证券登记结算公司公布的信息表明，万能险投资的股票都登记在保险公司开设的万能险产品账户名下。保险公司直接持有股票与万能险账户持有股票在法律上的区别可不是一星半点。保险公司代表万能险账户行使股票持有人权利的法律依据是什么?万能险的被保险人与万能险账户下的股票是什么法律关系?保险公司代行万能险账户的权利需要履行什么法律程序?这些问题在万能险的合同中没有明确约定，是一个横跨《保险法》《证券法》《基金法》《公司法》《信托法》《合同法》等诸多法域的复杂法律问题，一时难以得出结论。
邓寰乐表示，目前，惟一可以确定的就是这个问题在法律上暂时无解。遵循《证券法》和《公司法》的规定，如果相关保险公司拿不出代表万能险账户行使股东权利的法律依据，董事会依法可将其拒之于股东大会门外。能够裁断这个问题的惟一权威是法律，或许最好的求解办法就是来一场官司。随着万能险举牌波及的当事人和引发的纠纷越来越多，诉讼的可能性在逐渐增加，值得期待。
对此，王家春认为，投票权是股权性质决定的，而不是资金来源决定的。“例如一个很普通的实业的公司，向银行贷款去并购一个上市公司，并购资金里一部分钱是从银行来的，不能说这个公司就没有投票权。”
对于万科相关股东提出罢免董事会成员提案，证监会7月1日回应称，一直在关注相关情况。上市公司股东及董事会、监事会、高管层均应依照《公司法》等法律法规及公司章程的规定，行使权利，履行相关义务。相关方的利益诉求应当依法依规在公司治理框架内妥善解决。各方应着眼长远，把保护投资者利益、促进公司长远发展放在首位。
目前，深圳证券交易所依照《证券法》第115条第2款及深交所相关规定，依规对公司及宝能、华润各方发出问询函，督促各方规范信息披露行为，及时、准确地披露信息。
证监会将持续关注事件的进程，督促系统相关单位按照《证券法》等法律法规要求，切实履行职责，严格要求各方及时履行信息披露义务。过程中发现违法违规问题，将依法问责，维护市场公平秩序。
