险资信托投资“热”的前因后果

　　导读：自2006年保监会1号令允许保险资金投资信托计划始，险资牵手信托已走过了将近10年的甜蜜岁月。

　　虽然2013年以来，受中国经济增速放缓拖累，信托业暂别了其发展的一段黄金岁月，但保险资金对信托投资却依然情有独钟，热情有增无减，并创造了今年上半年规模增长94.5%的速度。正当这“甜蜜事业”发展得顺风顺水之时，保监会毅然拉响了风险警铃。从今年年初开始，保监会连发两文，试图通过调整信托产品偿付能力认可标准和进一步明确信托的基础资产等手段约束保险信托投资的“野蛮生长”，而在日前发布的《中国保监会关于保险公司投资信托产品风险有关情况的通报》（以下简称《通报》）中，更是明确地指出，保险资金投资信托总体风险可控，但仍存在投资规模增速快、投资集中度较高、关联交易存在风险、基础资产不明确及信用评级机制不完善等五大风险。忖度险资信托投资“热”的前因后果，笔者有几点思考如下。

　　信托投资“热”的逻辑起点

　　2006年到2012年，信托业经过一次大整顿后进入其发展的黄金时期，资产规模增速快，产品收益高，其年均收益率通常能达到9%甚至更高，远远高于保险资金5%的平均收益水平，而且信托产品的基础资产大多是规模大期限长的基础设施和房地产项目，并有“刚性兑付”的行业潜规则兜底，这些“亮点”不仅与保险资金期限长、规模大的特征相匹配，而且还能同时满足保险投资高收益和低风险的要求。因此，信托产品开闸后，迅速成为保险资金重点关注的资产。

　　之后，一方面由于银信合作的收紧，信托公司更是将保险资金视为其重要的资金来源，加强了与保险业的合作，另一方面由于保险公司在信托投资领域中逐渐积累了经验，资金运用越来越得心应手，上述两方面因素叠加，从而使得保险公司对信托投资始终偏爱有加。遗憾的是，有合理的逻辑起点，并不能保证一定会有理想的结果。过度“偏爱”所引起的进取投资，往往容易导致对投资风险的忽视，难以冷静地及时根据环境的变化放慢投资的节奏，风险随之悄然积聚也就在所难免。

　　信托投资“热”的表象后面

　　首先从信托产品的具体投向看，截至2014年第2季度，在保险资金信托投资产品中，房地产投资和基础设施投资两项合计占比已超过了50%。险资对基础设施和房地产领域的钟爱由此可略见一斑。

　　再从保险资金大类资产配置看，截至2014年9月，在保险资金总投资中，其他投资类的规模已从年初的12992.19亿元上升至18277.48亿元，占比由16.9%上升至20.85%。其他投资包括基础设施和房地产投资债权计划、股权投资、理财产品投资等另类投资，其中基础设施和房地产投资债权计划占比最大。

　　与金融同业相比，保险公司的竞争优势主要体现在保险资金的长期性，保险资金对不动产投资的钟爱可以说是与生俱来。普华永道日前发布的一项针对国内保险资深投资从业人员的调查报告显示，在未来两年另类投资配比中，不动产受欢迎程度占比为31.25%，与资产支持证券并列第一。

　　由此可见，信托投资“热”的表象后面隐藏的是保险投资对基础设施、房地产等不动产领域的“钟爱”。

　　辨析投资集中度不能仅看信托

　　如今，险资信托产品的基础资产集中度较高问题已经引起各方重视。显然，这个问题的发生与保险公司对不动产的“钟爱”密不可分，但是这种“钟爱”并不仅仅体现在信托投资中。无论是投资海外优质商业地产谋求稳定可观的投资收益，还是加速布局地方基建项目、试水养老社区等，保险机构都在孜孜不倦地探索新的地产投资模式。其实，无论是信托产品，还是理财产品，无论是专项资产管理计划还是项目支持计划，名目再繁多，从本质上说都只是中间投资品，资金最终流入的领域形成了支持这些中间产品收益的基础资产。倘若资金通过各种不同的中间投资品都流入相同的一两个行业或领域，投资集中度风险无疑要比各类产品分别显示出来的集中度情况严重。因此，要正确认识和有效防范当前信托投资中所呈现出的基础设施房地产投资集中度较高的风险，不应仅看信托，必须打通产品形式，从整体上考察。

　　信托投资不再“地利人和”，保险资金何去何从？

　　信托投资被提示风险并降低认可标准，无异给持续升温的信托投资“热”泼了瓢冷水。显然，信托投资已不再“地利人和”。那么，未来保险投资是否会转向？又会转向何处？综合媒体报道不难发现，未来险资将向资产证券化类产品、创新类理财产品、股权和债权投资计划等领域挺进，另类投资仍将是保险公司最受欢迎的领域。业内人士普遍认为，保险资金会成为未来中国另类投资市场上最为重要的一股力量。

　　另类投资是近年来保险资金发力的重要领域，高收益的另类投资对于推升2013年保险全行业投资收益率至5.04%，创下四年来的最高水平发挥了重要作用。未来随着另类投资领域的发展，保险机构参与另类投资的范围和程度无疑还会有很大的空间。但是，在继续挖掘另类投资机会时，以下问题需引起足够的重视：

　　一是基础资产过度集中。保险公司对基础设施和房地产投资的偏爱不仅体现在信托投资中，而且体现在对另类产品的投资中。另类产品形式种类多样，特别要注意避免保险资金通过投资不同形式的另类产品，最终积聚到基础设施和房地产领域。

　　二是另类投资的风险管理。另类投资涉及领域广，产品种类形式繁多，交易结构复杂，风险隐蔽度高，因而对投资风险管理的水平提出的要求很高。在市场化改革的过程中，我国保险公司虽然在固定收益和股票投资领域中积累了较多经验，具备了较高的投资管理水平，但在另类投资领域人才储备明显不足，相应的投资管理水平和风险管理能力都面临着重大的挑战。

　　三是另类投资的超常增长。在另类投资高收益诱惑的驱动下，目前保险资金另类投资正在快速增长。2013年初保险投资中的其他投资比例仅11.25%，年底便上升为16.9%，而2014年前几个月还一直徘徊在17%左右，至8月底已上升至20.74%。毋庸置疑，为了应对投资收益率不高的挑战，需要通过配置适当比例的另类投资来提高投资组合的整体收益水平。但无论是从保险资金特性本身对投资的内在要求来看，还是从历史的、国际的经验来看，另类投资市场都不应成为也还没有能成为保险投资的主战场。任何时候，安排得宜，才成最佳配置，组合不当，反失整体优势。